智通财经APP获悉，中金发布研报称，9月24日，解放港发布Grasberg运营景象更新公告，公司下调4Q25的产量提示至“可忽略的水平”(原先预估四季度铜产量为20.2万吨)，同期下调35%的26年全年铜产量提示，即26.95万吨。在Grasberg事故之前，预测2026年矿端增量将在60万吨傍边，同比增速为2.6%。但解放港晓谕不成抗力后，预测2025年民众铜矿供给将遭遇20.2万吨(约占民众矿端供给0.9%)的耗费，供需缺口将扩大。

中金指出，铜矿产能抓续的不足预期实质上依然是远期供给不足在当下的抒发，历史成本开支不足导致铜矿阵势流的败落仍是比拟细方针事情，现存矿山的品位下降、资源保护主义愈演愈烈也因循铜矿骚动率自2016年以来处于高位。铜矿近端供给的开释安然，而远端铜矿缺口压力也在抑止迫近，供给叙事的大逻辑未变。畴昔数年矿端供应增速或将难以匹配需求增长，从2027年运转铜矿基准情形下的缺口将运转扩大，价钱机制亟需介入以刺激出更多供应或需求替代。

中金主要不雅点如下：

解放港发布Grasberg运营景象更新公告，大幅下调四季度与来年铜矿产量预期

9月24日，解放港发布了Grasberg运营景象的更新公告。公司下调4Q25 的产量提示至“可忽略的水平”(原先预估四季度铜产量为20.2万吨)，同期下调35%的26年全年铜产量提示，即26.95万吨。分矿区来看，公司预测未受到影响的Big Gossan与Deep MLZ矿区将在2025年四季度中旬复产(两矿区约占Grasberg 30%的产量)，而事故场所的GBC矿区(约占70%产量)将自26年上半年继续复产，其中PB2与PB3将在1H26复产，PB1S将在2H26复产，而PB1C则需要到27 年复产。公司预测Grasberg举座将自27年起复原至事故发生前的产出水平。

骚动事件或消解来年纸面供应压力，25-26年铜均衡表或将转为短缺

凭据中金近期的路演反馈，市集对2026年铜精矿的纸面供应压力显败露一定的担忧。中金预测2026年的增量仍将主要来自于已投产大型阵势的爬产或扩建，包括Oyu Tolgoi地下矿、Quebrada Blanca爬产、Malmyzh爬产、以及Almalyk Yoshlik矿床。新增阵势则主要包括巨龙二期、Mirador二期、Kitumba与Collahuasi Debottlenecking。此外，预测Antamina，和Batu Hijau的产量将迎走动升，Cobre Panama亦有契机在26 年内复产。

值得持重的是，与2024年相访佛的，2026年的新增阵势仍然主要来自于中资矿企，投产本事抒发成的概率或较高。在Grasberg事故之前，预测2026年矿端增量将在60万吨傍边，同比增速为2.6%。但解放港晓谕不成抗力后，预测2025年民众铜矿供给将遭遇20.2万吨(约占民众矿端供给0.9%)的耗费，供需缺口将扩大。2026年可能靠近26.95万吨(约占民众矿端供给1.1%)的耗费，全年矿端增量将下降至33万吨，同比增速为1.4%，这也意味着2026年民众铜均衡表将好像率由小幅多余转向短缺。

调换的供应骚动，不同的市集反应，供给叙事的信度或在逐步擢升

在供需均衡离临界点较远时，市集倾向于将铜矿供给举座看作念一个费解的体系。在大数定律下，不测事件的发生只是是在计提骚动率(往时十年的骚动率核心在5%隔邻，对应全年120万吨的减量)。在骚动率的安全垫下，个体铜矿事故带来的减量难以推动市集去信服供给叙事。

一个很好的例子是2023年11月28日，年化产能35万吨的Cobre铜矿由于被最高法院裁定运营条约违宪，靠近关闭，但市集并未计价铜的短缺，后续一个月铜价甚而受到对中国地产链需求的担忧而抓续下落。直到次年三月份，CSPT铜原料相接接洽小组倡议相接减产，和洽着好意思联储的宽松预期，铜价才开启大幅高涨。本年5月Kamoa-Kakula事故导致减量时市集反应亦是如斯。

但在供需均衡离临界点较近时，市集便会更倾向于将供给骚动事件径直视为最终本质产出的减少。凭据CRU于9月发布的数据，2025年仍有1.8%的骚动率未计提，折合铜矿产量43.5万吨，但此次，未计提的骚动率依然难以成为Grasberg事故的安全垫。换言之，面对纸面减量周边的供给骚动，恰是由于本次市集招供了减量由“top-line growth”向“bottom-line growth”的跃迁，才触发价钱的高涨。这反馈出供给叙事的信度的擢升。

铜的预期自我已毕程度较慢，铜市失衡风险仍在走高

中金指出，铜矿产能抓续的不足预期实质上依然是远期供给不足在当下的抒发，历史成本开支不足导致铜矿阵势流的败落仍是比拟细方针事情，现存矿山的品位下降、资源保护主义愈演愈烈也因循铜矿骚动率自2016年以来处于高位。铜矿近端供给的开释安然，而远端铜矿缺口压力也在抑止迫近，供给叙事的大逻辑未变。

中金以为，畴昔数年矿端供应增速或将难以匹配需求增长，从2027年运转铜矿基准情形下的缺口将运转扩大，价钱机制亟需介入以刺激出更多供应或需求替代。但从库存，成本开支等角度看，民众铜市集所对抑止迫近的缺口，准备尚不弥散。因此重申对铜价的乐不雅判断，Q4指标价11,000好意思元/吨。

从库存来看，本年在高精铜产量的情况下，铜元素高卑劣仍在去库。猬缩好意思铜储备外，国内社会库存与沪伦交往所库存仍在去库，负TC意味着铜精矿好像率也莫得太多库存空间。关于好意思国的逾额库存，COMEX/LME价差虽大幅收窄但仍保管平水状态，这说明市集之前担忧的库存回流并不足以发生，对民众均衡表的拖累有限。

从原料来看，废铜供应仍保管紧均衡。铜矿供应缺口迫近的同期看到的是成本开支对价钱响应的钝化。频年来铜矿资源资质抓续下降，新矿床勘测设置周期拉长，导致单元成本带来的铜增储才略下降。这些身分导致矿企膨胀性成本开支严慎，可能更倾向于短期激动薪金，论其骨子是价钱激勉仍不够。

从需求来看，下半年国内表需有放慢但在转型需求带动下仍保管高个位数百分比的可不雅增长，畴昔累库压力较小，重迭好意思联储从扭捏不定转鸽，铜价金融属性上的顺风已起。畴昔1~2个季度提议密切关爱增长数据是否有起色迹象，若增长预期改善，民众制造业周期与电气化趋势酿成共振，铜价的“完满风暴”或可期。

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